자사주 의무소각 변수…CJ ‘올리브영 합병’ 재부상

자사주 취득 후 소각을 의무화하는 상법 개정 논의가 속도를 내면서, CJ그룹이 CJ올리브영을 축으로 한 지배구조 재편에 나설 수 있다는 증권가 분석이 나왔다. 기업공개(IPO)를 재추진하기보다 지주사 CJ와 비상장 계열사 CJ올리브영의 합병을 통해 승계·지배구조 재편을 동시에 추진할 가능성이 부각된다는 진단이다.
이상헌 iM증권 연구원은 29일 보고서에서 “3차 상법 개정안으로 자사주 강제 소각 시대가 도래했다”며 “CJ(7.3%)뿐 아니라 CJ올리브영이 보유한 자사주 22.6%의 소각 기대가 커지면서 그룹 구조 개편의 신호탄이 될 수 있다”고 밝혔다.

iM증권에 따르면 지난해 11월 발의된 이른바 3차 상법 개정안은 회사가 취득한 자사주를 원칙적으로 소각하도록 의무화하는 내용을 담고 있다. 자사주를 취득한 날로부터 1년 이내 소각해야 하며, 기존 보유 자사주에도 법 시행 이후 동일한 의무가 적용된다.

기존 보유분에 대해서는 개정법 시행일 이후 6개월 유예기간이 추가로 주어지되, 이 기간을 포함해 1년 안에 소각하거나 보유·처분 계획을 마련해 주주총회 승인을 받아야 한다. 더불어민주당은 해당 개정안을 내년 1월 중 처리하겠다는 입장을 밝힌 상태다.
이 연구원은 특히 CJ올리브영의 지분 구조 변화가 ‘상장 재추진’보다 ‘합병 준비’에 가깝다고 해석했다. CJ올리브영은 글랜우드PE 등 외부 투자자 지분을 되사들이며 자사주 비중을 22.6%까지 확대했다. 현재 주주 구성은 CJ(51.2%), 자사주(22.6%), 이재현 회장의 장남 이선호 경영리더(11.0%) 등이 핵심 축으로 꼽힌다.

외부 투자자 지분 정리 과정도 구체적으로 언급됐다. 2021년 글랜우드PE는 약 4140억원을 투자해 CJ올리브영 지분 22.6%를 인수했지만, 상장 작업이 중단된 이후 지난해 4월 보유 지분 11.3%를 CJ올리브영에 매각했다. 나머지 지분은 신한은행·신한투자증권이 설립한 특수목적법인(SPC) 한국뷰티파이오니어로 넘어갔다. 이후 CJ올리브영은 올해 4월 해당 지분에 대해 3년 내 매입 가능한 콜옵션을 행사했고, 그 결과 자사주 비율이 22.6%까지 늘어난 것으로 전해졌다.

iM증권은 CJ올리브영이 지난해 12월 임시 주주총회에서 정관 변경과 자본준비금 감액을 의결한 대목도 주목했다. 자본준비금 중 주식발행초과금 2500억원을 이익잉여금으로 전입해 배당가능이익을 늘렸는데, 상법상 배당가능이익이 있어야 자사주 매입이 가능한 만큼 이익잉여금 확충은 자사주 매입 여력을 키우기 위한 사전 작업으로 해석될 수 있다는 것이다.

보고서는 “외부 지분을 사실상 모두 회수해 합병 기반을 마련했을 뿐 아니라, 오너 3세 승계 측면에서도 합병이 상장보다 세 부담을 완화할 수 있는 카드”라고 분석했다. CJ올리브영이 별도 상장할 경우 발생할 수 있는 ‘중복 상장 할인(더블 카운팅)’ 리스크를 해소할 수 있다는 점도 합병론의 근거로 제시됐다.
다만 합병이 현실화될 경우 합병 비율 산정 과정에서 불확실성이 불가피하다는 지적도 나온다. 그럼에도 “결과적으로 CJ올리브영의 기업가치가 지주사에 온전히 반영되면서 CJ의 밸류에이션이 재평가받을 것”이라는 게 iM증권의 전망이다.

이에 따라 iM증권은 CJ 목표주가를 기존 대비 상향한 21만5000원으로 제시했다. CJ올리브영 가치는 2026년 예상 순이익에 목표 주가수익비율(PER) 13배를 적용해 산출했다고 밝혔다.


황효주 글로벌이코노믹 기자 hyojuh@g-enews.com